管涛：现在人民币汇率是资产价格 是受资本流动驱动

　　去年下半年人民币对美元双边汇率调整了5%，但多边汇率保持了基本稳定。这时，我们观察到，双边汇率的快速调整造成了市场焦虑的情绪。与此同时，外汇供求状况又重新恶化，资本流出压力又重新加大。

　　为什么会出现这种情况?实际上你看市场的微观结构就可以看到，在市场上，企业和家庭跨境收付币种，美元占比是66.3%，比上一年上升4.6%，人民币下降5个百分点里面有4.6个百分点重新加到美元上面。你去调人民币之后，外币收付中，美元占比是87.2%，比2015年上升了0.4个百分点。意味着市场上平时用的外币收付币种将近九成都是美元，人民币对于美元的双边汇率仍然对于市场行为、外汇收支活动有重要影响。

　　去年年底中央经济工作会议强调今年要在增强汇率弹性的同时，保持人民币汇率在弹性基础上基本稳定。去年年底由于人民币对于美元的快速下跌，在市场上形成看空的情绪，认为一过年人民币就会破7。但实际上，人民币汇率不但没有破7，反而出现了回升。人民币对于美元的汇率今年一季度升值了1%左右。对于企业来讲，企业做这个资产负债，不完全是基于预期，还有一个考虑因素就是财务的考虑。如果企业要把外汇换成人民币的话，他一定在这个时候不会把外汇在境外换成人民币，一定会主动把外汇调回境内来换成人民币。因为境外人民币汇率比境内强，同样是美元在境内和境外兑换会差2分钱，如果企业财务上没有什么偏执的想法，一定会主动把外汇调回境内结汇，这就是价格杠杆的作用。

　　我们看到今年一季度跨境人民币净流入同比减少了30%，其中反映了去年同期境外人民币偏弱的时候，那个时候大家是在境外结汇，境内购汇，今年的情况是企业主动把外汇调回境内结汇。随着人民币对于美元的双边企稳，一季度外汇供求关系再度改善，与去年上半年的情况如出一辙。

　　结合今天的主题，现在外汇政策对企业的对外投资有什么影响?实际上，这就涉及到应对资本流出、汇率贬值压力的外汇政策选择。对于当局来讲，要么就是让价格出清市场，要么就是让数量出清市场。价格出清就是意味着汇率要贬值，如果不想贬值的话，意味着就要抛售外汇储备，这叫外汇市场干预。如果你既不想汇率贬值，又不想减少外汇储备，则意味着你要加强对跨境资本流动的管理。跨境资本流动管理，一方面是鼓励资本流入，另一方面就是调控资本流出。你不可能既不想动汇率，又不想动储备，还要继续开放。出清外汇供求，要么是价格手段，要么就是数量手段，这几个工具必须要用一个。

　　亚洲金融危机的时候，是中国政府承诺人民币不贬值，放弃了汇率手段，同时也放弃了外汇市场的干预手段，主要是用外汇管制的手段。这次我们是三个工具一起使用。一方面，让汇率参考一篮子货币调节实现了有管理浮动;另一方面，动用外汇储备支持汇率稳定是重要的手段，但外汇储备的消耗非常快。刚才说我们汇率面临升值的压力，我们可以用外汇储备的方式控制人民币汇率过快调整。但这次阻止人民币汇率贬值，我们看到，不到3年时间外汇储备下降了9000多亿美元，这个影响还是比较大的。这次跟亚洲金融危机不一样，主要是我们很早判断外汇储备已经很充裕了;再一方面，我们这次还用了资本流动管理的手段，既有鼓励流入，还有调控流出的。

　　我们重点讲对企业海外投资管理。为什么对企业海外投资的政策最近一段时间有所调整。企业对外直接投资应该是长期资本流动，是稳定的资本流动，汇率只是考虑的因素之一，而且不是一个长期投资考虑的主要因素。但是，在中国这些年，我们发现中国的长期资本流动变成了短期资本。过去很长一段时期，我们直接投资项下都是顺差，但是2016年就是变成了逆差。很重要的原因，我们可以看到，2015年三季度之前，每个季度对外直接投资项下的净流出不到300亿美元，但是之后翻番达到了606美元。如果在某些时点上有大的并购项目发生，造成时点数据波动是正常的，但是如果说持续的集中流出，而且时间点非常巧合，就是在2015年三季度之后发生情况，这就表明有一些对外投资并不是完全基于长期海外布局战略的考虑，而一定程度上是出于对于中国境内市场波动，信心不足带来的恐慌性资本流出。　　

　　所以这样的背景下，有关部门进行了调控。境内一季度非金融部门对外投资同比减少了一半，而我们利用外商直接投资，重新超过了对外直接投资。这在一定程度上也能够印证，为什么我们今年以来外汇收支情况得到了改善，人民币汇率重新企稳。